近日，國際知名媒體機構Investment & Pensions Europe發布《2021全球資管機構500強》榜單，整體來看，全球資管500強合計資產管理規模超90萬億歐元，折合人民幣約699.3萬億元。其中，前10大資管公司資產管理規模高達29.78萬億歐元，占比33%。若按地區劃分來看，前十大資管公司有9家公司總部設在美國。

中國共有30家金融機構上榜，總資產管理規模達5.41萬億歐元，占比6%。從上榜中國金融機構來看，包括14家基金公司、9家保險資管公司、6家銀行理財子公司和1家證券公司。在上榜的中國公司中，前九家合計資產管理規模達15.87萬億元，占總資產管理規模76%，頭部效應凸顯。另外此次上榜的國內金融機構的排名在38到205之間。

從數據中我們可以發現，上榜的國內機構排名前列的多以保險資管為主，其中排名第38位的是中國人壽資產，以4.1萬億元的管理規模拔得頭籌，平安資產以3.76萬億元的規模位居國內機構第二，泰康資管排名第六。

事實上，盡管疫情后保費增長放緩，但保險資管機構似乎未受影響。受益于資產管理規模的穩健增長，同期保險資管行業的資產管理費收入復合增長率達到20%。保險業內資金和業外第三方資金管理規模均在2020年創新高。

從資產配置的角度看，保險資金偏好債券，主因其久期較長，收益相對穩定，較符合保險資金的特點，歷史上債券投資在保險資金總額中占比為 40-50%。但由于保險資金體量過于龐大，即便是有部分資金介入一二級市場，那也是一個巨大的數字，今天保觀就來聊聊保險資金的運作模式以及在一二級市場的一些案例。

十年擴大三倍，保險資金大有可為

保險資金在過去十年快速增長，2010-2020 年期間規模擴大三倍有余，從人民幣 4.6 萬億元攀升至人民幣 21.7 萬億元，10 年復合增長率為17%。保險資金主要由三類資管機構管理：1）保險公司；2）保險資管機構；3）業外管理人。三者中，保險資管機構在保險資金管理中扮演最重要的角色，截至2020年底，管理著近四分之三的保險資金。

圖片來源：華泰證券

目前頭部保險資管機構管理著保險資管行業的大部分資產，而且保持著較為強勁的盈利能力。前10大保險資管機構（按 AUM 排名）包括7家保險資管公司和3家養老保險公司，2020 年管理著保險資管行業 80%以上的資產，至少貢獻了行業資產管理費收入的三分之二。頭部保險資管機構盈利能力強的原因在于他們通常享有管理母公司大量系統內資金的先天優勢。截至 2020 年底，國壽資產和平安資管的體量為行業最高，分別為人民幣 4.1萬億和 3.6萬億元，集團資金是上述兩者最重要的資金來源，貢獻了近 90%的AUM。

不過，我們也看到一些頭部保險資管機構在管理第三方資金方面取得了成功，例如泰康資產，其 AUM 僅次于國壽資產和平安資管。2012 年泰康資產的有 17%來自第三方資金，2020 年這一比例逐漸增長至一半以上。3 家養老保險公司（平安養老、國壽養老、長江養老），每家 AUM 均在人民幣萬億元以上，這些養老保險公司利用了在管理養老金方面的優勢，特別是在管理企業年金方面。

從資產配置的角度來看，保險資金近兩年來在債券和銀行存款的比重開始下降，主要市場收益率下降有關，導致保險資金不得不通過配置風險較高的資產以提高投資回報。非標資產比重從2012 年之前的個位數上升到2020年的38%。保險股凈投資收益率的變動也反映了保險公司的風險偏好的變化。

圖片來源：華泰證券

事實上，龐大的險資在市場上只要稍一出手，便能夠掀起巨大的波瀾，最近幾年險資在投資時也開始慢慢追求業務的協同性等，我們在上周的文章中提到了商業保險短期內的廣度增長是有限的，即覆蓋面增長可能會乏力，那么保司就只能從業務深度方面去發力。所以我們看到了保險公司們先后進入大健康市場，養老市場，而保險公司進行并購的主要目的逐漸從進行同行業整合、尋找新型保險市場轉變為改變商業模式、尋求技術賦能。

保觀

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根據畢馬威 2020 年的調查，在考慮未來三年進行并購活動的保險公司中，37%并購的首要目標是轉換商業模型， 24%并購的首要目標是通過并購來轉變經營模式，想要通過并購來擴大市場份額的僅為 9%；在次要目標的選擇中，新經營能力和新技術體系也是保險公司考慮最多的因素。

而險資也開始在一二級市場進行相應的布局，不論是自己親自下場還是通過投資并購，追求業務協同性已經是保司投資的一大主題，接下來我們以資管排行榜前兩名的國壽資管和平安資管為例，看看保司投資是怎么做的。

國壽入主萬達信息，蠻牛健康帶來新基因

從 2018 年作為紓困資金成為萬達信息股東開始，中國人壽（及其一致行動人）共四次舉牌萬達信息。截至 2020 年三季度，中國人壽及其一致行動人持有萬達信息18.21%的股份，為公司第一大股東。

國壽對于萬達信息的整合也是從更換高管開始。目前萬達信息共有 6 名執行董事，除三位技術出身的董事以外，其余三位包括董事長和副董事長均為國壽系。

國壽系高管上任后很快聚焦于大健康領域開始了萬達信息與國壽的戰略協同，有效填補了國壽互聯網健康管理領域的空白。2019 年11月成立了蠻牛健康，聚焦健康管理領域；2020 年 10 月 16 日中國人壽與萬達信息簽署了戰略合作協議，上線了蠻牛健康 APP（2C） 和蠻牛伙伴 APP（2S），填補了國壽互聯網健康管理的空白，同時賦能國壽龐大的代理人團隊。

蠻牛健康主要將利用大數據和人工智能技術，與國壽主業進行深度融合，驅動醫療服務、健康保險及健康服務技術能力、個性化風險定價、產品定制開發、精準營銷、智能化核保和理賠等各個業務環節進行創新。

值得一提的是，蠻牛健康還推出了小程序直播1.0版本玩法，其中功能包括基于云直播服務器實現直播流播放推送功能；直播抽獎業務功能；基于IM技術實現直播間聊天能力及實時通知能力；直播間虛擬紅包；直播分享線索。

圖片來源：蠻牛健康

根據數據統計，蠻牛直播共計完成68場,覆蓋全國近30個省級行政區，累計收看人次已突破51萬。

平安創投投資健麾信息浮盈過200%，與企業成長同樣重要

下面來看平安創投，平安創投在2019年通過股權融資的方式對健麾信息進行了投資。健麾信息是國內醫藥物流自動化、信息化、智能化及移動醫療整體解決方案提供商，其自動化藥房業務在國內三級醫院市占率領先。值得一提的是，健麾信息在去年12月順利完成IPO。平安系共持有6.25%的股份，以6月28日收盤價計算，目前平安持有的股份市值約為3億元人民幣，而平安在參與健麾信息融資時，規模不過億元，也就意味著這筆投資浮盈已經超過200%。

圖片來源：健麾信息官網

投資健麾信息，平安創投看中的就是其當下及未來的市場空間。大家都有去公立醫院排隊就醫的體驗，特別是去三甲醫院，“看病三分鐘，排隊三小時”是常有的事情。而健麾的解決方案在藥品管理、取藥等環節大大提升了效率。同時健麾信息在國內三甲醫院的占有率也是最高的。

此外健麾信息不是簡單的設備制造商，公司在關鍵組件上有自己的核心專利，在藥品管理和流程管理上有非常多的know-how，可以極大地提升醫院的管理效率。目前整個行業的市場滲透率還很低，目前僅在部分三甲醫院使用，還有很大的提升空間。

另外，平安創投被投企業與平安旗下專業公司，大多都有一些合作或交流。平安創投為被投企業提供金融服務、業務協同等多元化支持，協助企業制定戰略及業務落地，“找人、找錢、找業務”。大量的資源調度與整合，依托的是平安集團的綜合金融優勢以及產業資源，以及團隊的專業能力。

如比如在投資創業慧康的過程中，平安創投通過投資牽線，支持公司對接平安智慧城市、平安醫保科技，在智慧城市智慧醫療建設、衛生健康保險信息化等方面展開合作。2020年2月，創業慧康與平安智慧城市聯合推出“新冠肺炎智能閱片系統”，在當時疫情最為嚴重的武漢、昌宜、黃石、孝感、荊門等5地極速部署，覆蓋全國1300余家醫療衛生機構，實現15秒鐘出具智能分析結果，準確率高達90%以上，有效地提高了診斷效率。

以聯合健康為例，

保險公司通過投資并購打通健康產業鏈

作為美國健康險龍頭，聯合健康就是通過不斷的投資并購，完成了健康產業鏈的完全打通。伴隨著健康產業鏈的打通，聯合健康2015-2019 年平均 ROE 為 22.19%，平均 PB 為 4.11 倍，在美國健康險公司中最高。目前聯合健康的業務主要由兩大業務平臺經營，其中 UnitedHealthcare 主要經營健康險業務，并向健康管理業務導流，Optum 負責經營健康管理業務。Optum 旗下包括三家子公司，分別為 OptumHealth、OptumRx 和 OptumInsight。OptumHealth 是健康管理系統，直接與健康險業務對接，通過自建醫療團隊和簽約機構為保險客戶提供全醫療周期服務；OptumRx 為 PBM（Pharmacy Benefit Managers），進行藥品管理，為病人提供便利并有效控費，是 Optum 最大的收入和利潤來源；OptumInsight 是健康信息技術公司，為醫院、醫生、保險公司、政府和生物公司提供數據分析、研究咨詢和技術管理服務。

由此，聯合健康構建了一個健康管理閉環，從購買健康險開始，用戶的整個保健、診療、康復以及相關的資金和信息流動全部在聯合健康的體系內完成。

圖片來源：聯合健康官網

對于保險公司而言，由于健康管理的高度專業化，完全通過內生來培育健康管理能力是一條困難的道路，而聯合健康將內生與外延擴張相結合，成功打造出了健康管理的閉環。與同業相比，聯合健康是并購最活躍的健康險公司，并且交易集中在健康管理領域。根據 Bloomberg 的統計，1992 年至今聯合健康共進 行 100 多次并購交易，遠高于同業健康險公司。并且絕大部分交易發生在健康服務、健康咨詢、制藥與藥品零售、醫療信息系統等健康相關領域。活躍的并購交易反映在報表上便是聯合健康的商譽占總資產的比重接近 40%，大幅高于同業公司。

對于國內同樣想要打通健康產業鏈的保險巨頭來說，聯合健康走過的這條路極具參考價值，不論是外生性的并購還是內生性的自我成長，都是國內險企在大健康醫療賽道成長的必經之路，我們也希望國內保險公司早日能夠出現一家打通健康產業鏈的巨頭，給整個行業引入新血液和增長點。