近日，國務院新聞辦公室舉行新聞發(fā)布會，中國人民銀行行長潘功勝、國家金融監(jiān)督管理總局局長李云澤、中國證券監(jiān)督管理委員會主席吳清介紹金融支持經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展有關情況，并答記者問。

會間推出不少支持經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的金融政策，如央行宣布將降低存款準備金率和政策利率，并帶動市場基準利率下行、降低存量房貸利率并統(tǒng)一房貸最低首付比例、創(chuàng)設新的政策工具，支持股票市場發(fā)展等。

證監(jiān)會宣布將支持上市公司改善經(jīng)營銷量，提升盈利能力，上市公司必須提高信息披露透明度，加強公司治理的規(guī)范性，并綜合運用包括分紅回購等方式回報投資者。

在眾多利好政策中，有一條政策尤為引人關注，即推出證券、基金、保險公司互換便利，這項工具支持符合條件的證券基金保險公司使用其債券、股票等資產(chǎn)作為抵押，從中央銀行換入國債、央行票據(jù)等高流動性資產(chǎn)。這項政策將會大幅提升相關機構的資金獲取能力和股票增持能力，計劃互換便利首期操作規(guī)模是5000億元，未來可視情況擴大規(guī)模。通過這項工具所獲取的資金只能用于投資股票市場。

一言以蔽之，證券、基金、保險公司可以拿著自己手上的債券、股票資產(chǎn)去央行手上換國債、央行票據(jù)等高流動性資產(chǎn)，這部分資產(chǎn)可以在市場上進行質(zhì)押或交易獲取資金，而獲取來的資金則只能用于投資股票市場。

很明顯，該政策最大的受益者就是權益市場，因為在這樣的政策背景下，權益市場將迎來一波實實在在的增量資金。而在政策宣布的當天，股市也迎來了久違的大漲，上證指數(shù)全天上漲4.15%。

那么，對于保險公司來說，該政策是否受益？能對現(xiàn)下的保險行業(yè)產(chǎn)生多少積極影響，今天我們來討論。

政策全面解讀：流動性置換，保司“籌碼”充足

從發(fā)布會的表述來看，政策面上對于此次證券、基金、保險公司互換便利是非常支持的，央行行長潘功勝在會上直言：“我們計劃互換便利首期操作規(guī)模是5000億元，未來可視情況擴大規(guī)模。我和吳清主席講，只要這個事兒做得好，第一期5000億元，還可以再來5000億元，甚至可以搞第三個5000億元，我覺得都是可以的，是開放的。”

如何判斷該政策對于保險公司的影響，我們一個個來看。

首先是保險公司目前手里有多少債券和權益資產(chǎn)？今年上半年，人身險公司資金運用余額為27.71萬億元，其中13.36萬億元投向了債券，占比達48.22%，增速也達到了23.06%。人身險公司投向銀行存款余額為2.37萬億元，占比8.55%；股票余額為1.94萬億元，占比7.01%。

從財產(chǎn)險公司資金配置情況來看，今年上半年，財產(chǎn)險公司二季度末債券余額為7887億元，雖然較一季度末占比下降0.8個百分點至37.4%，但債券投資仍然是財產(chǎn)險公司首選的投資方式。在權益方面，財產(chǎn)險公司投向股票余額為1370億元，占比6.49%。

按照央行給出的說法，保險公司手里的債券和股票資產(chǎn)都可以拿到中央銀行去置換高質(zhì)量、高流動性的資產(chǎn)。而目前保司債券+股票的資產(chǎn)總和達到了16.22萬億，很顯然，這個數(shù)字要遠遠大于央行給出的首期5000億額度。所以，只要是保險公司想要，這筆額度分分鐘可以被用完。

其次是這筆額度置換出來的用處，政策也說的很明白，只能用于股市投資。同時置換出來的額度購買股票后，理論上還可以使用這部分股票再去央行進行置換，再進行股票投資。而根據(jù)潘功勝行長的表態(tài)，首期的5000億投放效果如果好的話，還可以再來5000億，沒有上額的限制。

即這次央行是放開手腳讓保險公司、基金和券商去干了，但是實際操作起來，我們發(fā)現(xiàn)還是有很多的細節(jié)值得討論。

權益市場配置偏低？險資過去幾年踩坑不少！

首先是保險公司有多大的動力去做這件事。我們以幾家上市保險公司的投資情況來看，2023年全年，A股五家上市保險公司投資組合中，權益市場資產(chǎn)配置（股票+基金）在總資產(chǎn)中比例最高的是新華保險，占比達到14.2%，其次為中國人保和中國人壽，占比為11.4%、11.23%，排在后兩位的是中國太保和中國平安，為10.7%、9.3%。

根據(jù)監(jiān)管規(guī)定，保險公司權益類資產(chǎn)配置的最高比例根據(jù)公司的償付能力充足率有所不同，但幾家上市險企的權益類資產(chǎn)配置的最高比例基本都在30%以上，因此目前國內(nèi)上市的幾家大型保險公司的權益資產(chǎn)投資比例實際上還遠遠低于監(jiān)管上限。

同時，我們可以看到今年上半年人身險公司資金運用余額為27.71萬億元，其中13.36萬億元投向了債券，占比達48.22%，增速達到了驚人的23.06%，同時還有8.55%的銀行存款，說明現(xiàn)在的保司其實并不“差錢”，只是對于“重注”權益市場還存在一定顧慮。

險資為何對“重注”權益市場有許多顧慮？原因在于過去保險公司在權益市場上踩的坑實在不少。

其中地產(chǎn)行業(yè)的股票成為了行業(yè)過去幾年踩的最大的坑。曾經(jīng)何時，地產(chǎn)股由于具備股價穩(wěn)定、分紅客觀的特點，是保險資金的心頭愛，但在宏觀趨勢的變化下，地產(chǎn)股著實讓保險公司“出血”了。

其中最典型的案例就是平安與華夏幸福之間的愛恨情仇，2018年起，平安系分兩次花費約180億元獲得華夏幸福總股本的25.25%。

2021年2月，華夏幸福開始公告暴雷，稱截至公告日公司及下屬子公司發(fā)生債務逾期涉及的本息金額為52.55億元，涉及銀行貸款、信托貸款等債務形式。

此后華夏幸福不斷公告?zhèn)鶆沼馄谇闆r，表示自己已無力償還相關債務，其股價也是一落千丈。

受華夏幸福拖累，中國平安從2021年一季報開始對華夏幸福相關投資資產(chǎn)進行減值計提，首次估值調(diào)整額為182億元，中報中該數(shù)字上升到359億元。

很明顯，這次投資平安虧了個“大的”。

在地產(chǎn)行業(yè)上栽跟頭的還有泰康，2020年9月，陽光城第二大股東上海嘉聞轉讓5.55億股股份給泰康系，約占總股本的13.53%，其中，泰康人壽受讓8.53%股份，泰康養(yǎng)老受讓5%股份，合計33.78億元。但僅僅一年零三個月后，陽光城公告稱，股東泰康人壽及泰康養(yǎng)老合計將持有的7.41%的股份，約3.07億股，受讓給滄州泰禾建材有限公司（以下簡稱“泰禾建材”），轉讓價9.36億元。另外，泰康養(yǎng)老通過大宗交易減持8280.77萬股股份，占公司總股本的2%，套現(xiàn)約2.53億元。

從賬面來看，泰康系的這筆投資接近一半已經(jīng)打了水漂。一年前，泰康系受讓單價為6.09元/股，而此次泰康系轉讓及減持單價為3.05元/股。

同時，近兩年國內(nèi)權益市場表現(xiàn)較為平庸，上證指數(shù)已經(jīng)連續(xù)三年下跌，險資做不出超額收益，一度影響利潤情況。

以新華保險為例，2023年新華保險利潤為87.12億元，已經(jīng)基本退至2018年的水平。在年報中，新華保險將凈利潤大幅下降歸咎于受投資端拖累當年投資資產(chǎn)買賣價差損益-125億元。

所以險資對股市保持謹慎，也是有原因的。

新政下分紅實現(xiàn)率將“高枕無憂”？

保司未來投資能力將更加重要

不過在監(jiān)管的積極引導下以及保險行業(yè)自身的發(fā)展要求下，險資提高權益資產(chǎn)配置幾乎是板上釘釘?shù)氖虑椤?/span>

特別是在多家行業(yè)巨頭保司坦言未來要“多賣”分紅險的背景下，險企需要通過權益市場來“做大”、“做實”收益。

以日本為例，上世紀90年代以來，日本經(jīng)濟進入長期停滯期，央行持續(xù)降息使得日本進入長期低利率環(huán)境，與歐美等發(fā)達地區(qū)相比，利差持續(xù)擴大，日本國內(nèi)固收類資產(chǎn)吸引力下降。

在這樣的背景下，日本當時所做的是開始尋求境外優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，以博取超額投資收益。

具體來看，日本保險資管主要通過配置國內(nèi)股票、國外股票和國外債券增厚投資收益。同時取得一定成效，截至2022年末，日本壽險行業(yè)一般賬戶投資收益率為2.33%，高于10年期國債收益率200個bp，即2%，這個超額收益應該說是非常顯著。

因此想要保持產(chǎn)品的吸引力，持續(xù)為客戶創(chuàng)造價值，保險公司勢必要在彈性更強的權益市場做得更多。

但險資加大權益市場投入并不意味著分紅險收益、分紅實現(xiàn)率就能有“高枕無憂”的提高。首先險資投資權益市場，并不是百分百掙錢的，虧錢的案例比比皆是。同時，雖然整體來看，新政對保險公司改善投資收益率是一大利好，但我們也要考慮其他一些約束條件。

在今年3月監(jiān)管對保險公司的萬能險和分紅險進行了窗口指導，要求部分中小險企的萬能險結算利率上限下調(diào)至3.3%，大型險企的結算利率上限下調(diào)至3.1%，分紅險的分紅水平也要參照萬能險執(zhí)行。其中分紅險結算利率為保證收益加提供給客戶的分紅，前者為預定利率，后者即為分紅部分，在監(jiān)管收嚴了結算利率上限后，由于預定利率無法改變，那么為了符合監(jiān)管規(guī)定，只能壓低分紅部分。

具體來看，如果分紅險利率不能超過3.2%，即總收益率不超過3.2%，預定利率為2.5%，保司分紅可分配盈余的70%，那么，根據(jù)分紅部分收益=（投資收益率-預定利率）*70%，這樣對應的投資收益率為3.5%。而目前產(chǎn)品說明書演示的預期分紅是基于4.5%投資收益率假設計算得到的，因此分紅實現(xiàn)率=實際派發(fā)的紅利÷預期演示的紅利=1%/2%=50%。這是在各種約束條件下，理論上分紅實現(xiàn)率的正常水平。

業(yè)務的發(fā)展通常不只受到單一政策的影響，而是要看各項相關政策的綜合作用，當然，基礎是企業(yè)自身的實力。因此我們認為保司要想保證分紅險的競爭力，提高權益市場投資比例是必經(jīng)之路，但究竟能做出多少收益，還需要時間的檢驗。市場要真正好轉，除了短期刺激外，更重要的還是基本面的改善。